证券市场概况

1992 年 10 月,朱镕基副总理兼任国务院证委会主任,朱镕基要刘鸿儒当证监会主席(当时证监会是证委会的办事机构)。刘鸿儒说,证券市场是座“火山”,要我去,不外乎是您要找个“替罪羊”。朱镕基说,不要你当“替罪羊”,我来当,出了问题我负责!

从那时起到现在,中国证券市场30年发展的事实证明,IPO 是这座“火山”的“熔岩”。“火山口”的几度爆发,引起了证券市场的几番动荡,皆由此而来。人们从正反两面的经验和教训,已深刻认识到,扎扎实实的 IPO,是稳定证券市场的基础!

1992 9 月,国务院决定第一批九家企业试点上市,由此启动了中国资本市场的运转。朱镕基当时指示审计业务由中外合作事务所来做,因为中外合作所里既有中方的注册会计师,又有外国的注册会计师,对企业发行 A、B、H 股都比较方便。时任证监会首席会计师汪建熙对我说,证券市场是注册会计师服务的一个重要领域,仅由中外合作所包揽,有失偏颇,中国的注册会计师一定要进入这一领域。根据汪建熙的建议,我起草了财政部与体改委关于《注册会计师执行股份制试点企业有关业务的暂行规定》的文件,于 1992 年 9月 17 日发出。接着在 1993 年 2 月 15 日,公布了第一批由财政部、证监会认定的具有执行证券相关业务资格会计师事务所,而其中大部分属于内资事务所。

从那时起到现在,中国证券市场30年发展的事实证明,执行证券相关业务,是中国注册会计师行业走向市场的重要标志,执行证券业务资格是会计师事务所的“金字招牌”,执行证券业务的收入也成为会计师事务所的重要组成部分。

当时的“试点企业”,都是首次公开发行,都是第一次向广大的投资者公开募集资金,并在证券交易所挂牌交易,也就是现在说的IPO,只不过那时不流行 IPO 这种说法。

2006 年 5 月 17 日,证监会发布了《首次公开发行股票并上市管理办法》,IPO 的称谓从此流传开来,同时,这个文件的公布,也意味着停滞多年的 IPO 重启。直到 2009 年,中国证券市场终于重启IPO,这一年的融资金额达到了 1879 亿元,2021 年增至1.5万亿元,中国证券市场已经成为全球最大的 IPO 市场。

重启 IPO 后,中国证券市场特点之一,是深圳中小板及创业板成为“造星”的主力,其平均市盈率为 40-50 倍,最高的达到一百多倍。通过 IPO 进入证券市场,各方利益迅猛增加,风险也由此迅猛扩大。社会上“一夜暴富”的“亿万富翁”,许多也是通过 IPO 这架“造富机器”“生产”出来的。但从体制上说,它们都是“合法合规”的。当前,倡导“和谐社会”,而通过 IPO 形成的社会分配不公,也成为不稳定的重要因素之一。严格把关 IPO, 讲求公平、公正、公开,也就成为社会稳定的重要一环。

由于上述种种原因,使得 IPO 在中国证券市场成为众目睽睽的热点。上市公司关注它, 中介机构服务它,政府部门监管它,几千万股民盯着它,还有许许多多新闻媒体跟踪它。因为,它是进入证券市场的第一道闸门。打开这个闸门,也许是滚滚而来的财富,让你一夜成为亿万富翁;也许是潘多拉魔盒,让你倾家荡产,终生备受折磨!

企业首次公开发行股票并上市,是一项复杂的系统工程,需要在各方面满足上市规范的要求。而财务数据是 IPO 的核心数据,它是企业价值的真实体现,是保证证券市场稳定运转、真正能够“将改革成果让广大人民分享”的重要基础。因而,审核中的财务问题, 不仅直接关系企业IPO“闯关”的成败,而且是关乎“国泰民富”的长远大计。

证券监管部门为确保证券市场平稳、健康、正常运转,为保障投资者尤其是广大中、小股民的切身利益,一直是以审核严格而著称。从程序上来说,一家企业若想上市,须经过地方政府、中介机构、地方证监局、证监会发行部、发审委等五道关口,真可谓“层层把关”。而上市企业在“通关”过程中,必须“脱胎换骨”,才能真正“修炼成佛”,成为上市公司。

证券监管部门通过发布制度、规范程序、严格监管等等手段,牢牢把住 IPO 的闸门。比如,要求申报 IPO 的企业,必须具备规定的硬性条件:包括净利润总额、现金流量净额、营业收入总额、收入增长率等等;必须具备的软性条件:包括主体资格、独立性、规范运 行、财务会计合规等等。这些基础数据和必备条件,是审核 IPO 的重要依据。这些数据和条件如果不具备或与规范有一定差距,就会影响未来证券市场的正常运作,就会导致投资 者利益受到损害。

又如,在审核程序上,规定了一整套严格的流程:首先,这些基础数据 和必备条件的来源是否可靠?其理论推理过程是否可靠?在工作底稿上反映出的主管单位、相关协会、竞争对手、下游用户、潜在用户是否真实可靠?接着,确定审核目标、拟定审 核提纲、进行实地调查;在调研中,还要关注 IPO 企业定位及其模式、市场格局及其排名、市场成长的空间、企业投资的亮点,从而显现企业能够长期投资的价值。通过一系列的程序,最后肯定其是否符合相关信息披露规范,IPO 能否确保募投项目的支撑。证券监管部门之所以如此严格,就是为了防止欺诈上市、利益输送、虚假披露等违法违规行为的发生。

在 IPO 项目上“发审委”之前,IPO 企业和中介机构,就会接到证券监管部门一次又一次发来的“书面反馈意见”。根据证券监管部门的“反馈意见”,企业对申报材料不断做出解释、补充、修改等等,同时也会根据“反馈意见”立马进行整改,直到监管部门认为“可以上会”后,IPO 才算过了“初审的第一关”。在发审会上,各位发审委委员,根据各自的专业判断,对申报企业做出“同意”和“否定”的投票决定。如获通过,还要由证券部门根据宏观经济、证券市场、国际金融资本市场等等因素的变化,决定“闸门”打开的时间和速度,“上榜”之后,IPO 企业才算真正“过关”。

为什么证券监管部门如此严格,?就是因为长期以来,在中国证券市场中,参与各方的“天平”过于向控股股东和原始股东倾斜,成千上万的“散民”则陷入“被剥夺”的“痛苦深渊”之中,这也是中国证券市场长期“熊长牛短”的重要原因之一。证券监管部门通过反复考察拟上市企业的持续盈利能力、独立性、股权存疑、历史沿革及股权转让、公司规范运作、是否包装过度等方面,确保证券市场的公平、公正、公开,从而得到全社会的监督;同时借助必要的行政手段,在企业上市后,适时进行严格监管,实施及时公开信息, 严处内幕交易,直至采取上市企业退市等强制措施,以加强对市场机制的培育,强化市场机制的约束。

因而,无论拟上市企业、中介机构乃至潜在的投资者,都十分关注证券监管部门的“反馈意见”,因为这些“反馈意见”,对 IPO 企业往往都是“切中要害”。

对拟上市公司而言,它关注“反馈意见”,是因为它想上市。其原因并不单纯地只是因为要“圈钱”。中国经过 30 年改革开放,除了一大批国有企业“长大成材”外(它们并不缺钱,因为国有银行对它们特别宽容,它们是各级政府的“亲儿子”),还有一大批“草根”出身的民营企业已成长为中国经济发展中的中坚力量。这些民营企业,有的已经跻身国家 500 强,在国际上也颇具影响力和竞争力。他们不仅产业集中度高、企业规模大、经济实力强,而且传统的家族式管理模式已被现代企业管理模式所取代,一个个现代化的民营企业大集团迅速崛起。上市,无疑已成为民营企业进一步发展壮大的必然选择。

当然,企业首次发行上市可以筹集到大量资金,同时上市后拥有再融资的机会,从而为企业进一步发展壮大提供了充足的资金来源,还能推动企业建立规范的经营管理机制, 完善公司治理结构,不断提高运行质量。由于企业股票上市必须满足严格的上市标准,并通过监管机构的审核,因此企业成功上市,是对其管理水平、发展前景、赢利能力最有力的证明。企业在取得上市地位后,还有助于提高自身信用状况,增强金融机构对企业的信心,使企业在银行信贷等业务方面获得便利;上市后股票价格的变动,形成对企业业绩的一种市场评价机制;企业上市,成为公众公司,有助于公司更好地承担起更多社会责任。企业上市后,股票交易的信息通过各种媒介不断向社会发布,能大大扩大企业知名度,提高企业市场地位和影响力,有助于企业树立产品品牌形象,扩大市场销售量。

上市企业还可以利用股票期权等方式,实现对员工和管理层的有效激励,有助于公司吸引优秀人才,激发员工创新热情,从而增强企业的发展潜力和后劲。

由此可见,上市对企业自身做强做大和对全社会都具有十分重要的意义和作用。

至于上市时机的选择,主要取决于宏观经济周期的变化和政府政策周期的改变,另外也需要考虑企业自身的筹备情况和资金需求情况。这方面的改革正在进行中,但我想,最终还是应当由市场来决定。

企业上市的过程需要较长的时间,一般至少需要一年,有的甚至需要几年。是否成功, 将会受到很多外在因素限制。因此,许多拟上市的企业都会提前引入相关的法律和财务方面的中介机构和专业人员,分别在法律和财务上对企业进行梳理和规范,确保企业在最佳上市时机到来的时候不会因为自身的原因而阻碍上市进程。

对于从事 IPO 企业上市的中介机构和从业人员来说,执行 IPO 业务,除了能获得较为丰厚的收入外,更主要的是能为社会尽职尽责,还能为本所在市场经济的实战中,培养更多的人才,实现自身品牌的提升。

目前,有执行证券业务资格而得以参与 IPO 审计的份额不多。

值得注意的是,对于炙手可热的创业板公司审计项目,中国的“国际四大”会计师事务所似乎颇为“冷淡”。这是为什么呢?其真正原因,除了风险避险的考虑外,“四大” 对中国本土中、小型公司 IPO 业务熟悉程度也不及国内所。

创业板公司普遍存在股本规模小,经营风险高,业绩不稳定,抵御外部风险能力较差,公司治理基础相对薄弱等方面的特点。“四大”基本参与的都是金融机构或者大型国企等大单项目。由于被审公司规模较大,审计费用丰厚;而且这些“央企”的一举一动,其决策大多来自“最高当局”,即使出了问题,也有坚强的“后台”支撑,在“红色保护伞”下,这些央企上市几乎无风险可言。

而中小、创业板公司审计难度较大,相对报酬较低,背负风险又高,面对这一高、一低,“四大”觉得不划算。目前,在会计市场中,审计费用的收取跟实际工作量密切相关, 大致按照被审公司资产的百分比收费。所以,资产规模越大的公司,审计费用相对越高。而创业板公司,从资产规模上审计费用就比主板公司少得多。而“四大”执行的项目,动辄上亿,为了“蝇头小利”而去冒很大的风险,“四大”是不愿意去干的。因而给国内所在这方面留下了很大的空间,但国内所在这一空间中,却相互恶性竞争,忘记了巨大的风险,这不能不引起业内同行的高度注意。

多年来,中国股市一级市场高速扩容的热闹景象与二级市场持续低迷的凄惨现状形成鲜明对比。有人认为,中国股市之所以迟迟不能走出低谷,关键问题之一就是新股发行不断,IPO 闸门开得太大、太快,这是一个值得研讨的理论与现实问题。

我们研究 IPO 中的财务部门,重点问题在于探讨中介机构对拟上市公司的审计质量。一批拟上市公司上市以后,业绩迅速“变脸”,已经成为境内上市公司比较普遍的现象。这些问题的产生,确实在很大程度上与 IPO 审核不严、中介机构过度包装有关。因此,从源头抓起,把好 IPO 质量关,是提高上市公司质量的关键。

不少案例证明,在 IPO 过程中,相关会计师事务所在财务数据加工润色方面,就起到了很大作用。许多创业板公司上市后成长性的快速“褪色”,令注册会计师的作用遭遇尴尬。实际上,作为 IPO 审计的会计师事务所,在上市辅导期已经对公司整体运营情况了解是比较详细的,一般应当是可以准确根据公司的业务形态、收入模式、技术水平、市场前景等,对其成长性和持续经营能力做出独立客观的评判,甚至可以对下一报告期业绩作出较为准确的预测。那么,在上市以后,会计师事务所虽然跟公司解除了合作关系,但难免让人怀疑是否存在前期财务粉饰的情况。

证监会相关部门负责人多次强调,将加大对保荐业务的监管,加大处罚力度,还要研究制定从事保荐中介业务的监管细则等。证监会有关部门负责人对创业板企业被否原因也进行了汇总披露,主要涉及持续盈利能力、规范运作、财务会计、独立性、主体资格、募集资金运用和信息披露等类问题,而这些都与从事审计业务的会计师事务所相关。

一般说来,审计费用是由事务所与拟上市公司双方协商出来的,收费额度跟实际工作量密切相关,所以资产规模越大的公司审计费用相对就高;此外,还要参考会计师事务所知名度,排名靠前的本土大所因参与上市项目较多、经验丰富,所以收费也相对较高。在这种情况下,一旦服务的创业板公司上市后出现业绩“变脸”,被支付了高额审计费用的相关会计师事务所通常难逃其责。

中介机构作为有着良好信誉的专业机构,本应对上市公司的信息披露进行把关,扮演“经济警察”角色,但实际上,上市公司与中介机构在信息披露系统中的地位和相互关系却是矛盾的,双方过于紧密的委托聘用关系,严重地制约了中介机构监督职能的发挥。

在上市的利益链条中,保荐机构、会计师、评估师、律师等收取不菲的中介费,是受益者,也肩负着保证发行人所披露信息真实、准确、充分的重任。然而,这些有着专业能力、又与企业零距离的中介机构往往对企业的造假行为睁只眼闭只眼,甚至为其出谋划策, “贡献”造假智慧。所以,许多“造假事件”,往往更多的不是技术问题,而是诚信度问题,因此,加强行业的诚信建设,就成为确保 IPO 数据真实、可靠的重要前提。当然,资本市场诚信环境的形成,是一个长期的系统工程,惩戒机制的确立与严格执行,更需要全社会的参与和监督。

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